分析師觀點：中國現金理財新規落地短債迎利好信用債中長期料分化加劇

威爾斯親王 | 2021-6-15 10:27:55

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路透北京6月15日 - 徵求意見一年多后，針對中國逾7萬億元人民幣規模的現金管理類理財產品新規終於落地。相比於徵求意見稿而言，《關於規範現金管理類理財產品管理有關事項的通知》主要是在投資集中度上有小幅調整，將投資於主體信用評級為AAA的同一商業銀行的銀行存款、同業存單占該產品資產凈值的比例合計不得超過"10%"上調至不得超過"20%"。

在其他層面上，《通知》與徵求意見稿一致，在投資範圍、投資集中度、流動性、槓桿、久期等層面向公募貨基看齊。過渡期安排方面，較資管新規過渡期順延一年，為2022年底。

業內人士認為，新規對債市將產生一定的衝擊，但由於過渡期設置較長且六大行已經執行新規，整體來看影響較為可控。從久期偏好來看，新規對短債是利好，現金類理財對中長端利率債的配置需求會減少。從信用偏好來看，新規也會明顯削弱現金管理類理財對中低等級信用債的需求，後續資產配置更多向利率、高等級信用債傾斜，中長期看信用分化會進一步加劇。

以下為市場機構對於《通知》對債市影響的部分觀點：

--華泰證券固定收益團隊：

首先，久期限制及投資範圍約束利好短端，但目前曲線已經很陡峭，實際影響較為有限。首先現金管理類理財產品投資銀行資本補充工具可以新老劃斷，對於存量的銀行永續債和二級資本債可以持有至到期，因此需要整改的資產規模大大降低;其次過渡期延長到2022年底，給現金管理類理財留出較多的整改時間。如果未來現金管理理財規模逐步收縮，反而會造成短端需求減弱。

整改壓力下信用進一步分化，但同樣不需要過度擔憂。若是通過市場化方式處理產品中持有的長久期低評級ABS和信用債等資產，以及後續不新增此類資產，長期來看將導致信用分化進一步加劇，並且相關資產會有估值壓力。不過，從實操情況看，理財信用下沈的熱情普遍不高，整改壓力整體不大。

第三，永續債和二級資本債一級市場將遭遇一定的衝擊。而存量的短久期品種由於票息高，將繼續受到熱捧。

第四，槓桿限制的影響很小。從實操情況看，銀行理財目前還存在一定的欠配壓力，槓桿水準本身就不高。不過，在季末的時點，如果遭遇贖回等壓力導致被動槓桿提升，該類產品需要被動砍倉，從而加劇市場調整，但仍是潛在風險。

--中金公司：

短期影響可能相對有限，更多是心理層面衝擊，中長期而言影響更為深遠。現金管理類產品相比公募貨基的優勢傾於收斂，進而規模增長可能會有所放緩。

信用債層面，現金管理類產品規模受限，加之對槓桿限制會導致信用債整體需求出現惡化，同時對債券期限和評級限制會降低對低等級和中長久期信用債需求。

對現金管理類產品嚴監管可能會使其發行難度會增加，同時對其規模設立一定限制將會遏制其快速增長，同時限制槓桿，也會使其對信用債的整體需求出現惡化。

降低現金管理類理財資金的信用風險和久期偏好，邊際上更不利於低等級和中長期限信用債需求。對投資資產發行主體及評級集中進行限制，整體也不利於低資質企業發行債券的需求。抑制銀行二級資本債、優先股和永續債新增需求，對銀行補資本形成障礙，不利於銀行信用擴張。

理財對中長期利率債的需求會下降，但對存單等貨幣市場工具的需求上升。

--天風證券孫彬彬團隊：

考慮到市場無風險利率的轉換，需要合理評估現金管理類理財的監管影響。對債市的影響取決於理財規模與結構變化。

如果未來非保本理財規模繼續維持增長態勢，且現金管理類理財規模佔比繼續保持在30%左右，按照新規的投資範圍、流動性管理和槓桿要求，在過渡期間對於同業存單和短久期、高等級信用債的需求將有所提升。

其次，理財凈值化轉型自然會加劇凈值波動，機構行為更加謹慎，這個角度來看也是利好短久期高流動性資產。此外，本次新規也將降低銀行理財對於中低等級、長久期信用債的配置需求，特別是結合最近幾年債市出現的類信貸問題來看。

當然，還需提醒，雖然金融監管可能會在邊際上對利率債和信用債的配置需求產生影響，但本質上利率仍由經濟基本面和貨幣政策所決定，信用利差也主要取決於流動性以及發債主體本身，不要高估金融監管對於利率和信用利差定價的影響。

--國海證券靳毅團隊：

總的來看，新規落地后現金管理類理財不再具有監管優勢，收益率將逐漸向貨幣基金靠攏。與此同時，又由於現金類理財存在銷售門檻及稅收劣勢，競爭力將低於貨幣基金。至於監管是否會對此做出平衡，仍值得繼續觀察。

非標、低評級債券壓降壓力持續，支撐信用利差。新規落地后的過渡期內，現金管理類理財持有的非標、低評級信用債壓降壓力將持續存在，與此同時資金加大對高評級、利率品種的配置，結構性"資產荒"仍將繼續演繹。

現金類理財產品久期縮短，推動期限利差走高。為了提高產品收益率，現金類理財相較於貨幣基金的久期配置偏長。監管落地后，現金類理財將減少對長端品種的配置，引導期限利差走高。

對銀行資本補充工具的衝擊可控。相較於意見稿，正式稿對於銀行資本補充工具按照"新老劃斷"原則，允許持有至到期。短期內市場對二級資本債、永續債的拋壓不會太大。

--國泰君安證券覃漢團隊：

當前現金管理類理財產品，相比貨基收益率可能高出30-50bp。我們認為，伴隨著對貨基相對優勢的顯著下降，現金管理類理財的收益率中長期下行是市場共識，但是短期內與貨基的收斂速度未必會那麼快。

在投資範圍和期限受限后，此前通過拉長久期與貨基競爭的策略將不再適用，而新增投資只能購買短債，所以現金管理類理財對中長端利率債的需求將會收縮，而短久期利率債、同業存單、短融等品種的需求將會抬升。

考慮到存量銀行永續債和二級資本債可以持有至到期，疊加過渡期延長到2022年底，因此整體資產整改壓力相對可控。

中長期來看，現金管理類產品對中低等級信用債的需求將會明顯削弱，從而導致信用分化進一步加劇。（完）

https://cn.reuters.com/article/a ... -0615-idCNKCS2DR04Y