【彭博】-- 雖然美國股市周二反彈，但看看其中代表著低流動性熊市陷阱的種種特征，你就可以理解華爾街的疑心病了。

最近幾個月，股票和債券的交易狀況變得越來越糟，因為基金經理難以在不影響價格的情況下大單買賣，像極了2020年疫情崩盤時的情形。

摩根大通認為，即使按照兩年多前疫情崩盤時期的標準衡量，標普500指數期貨的流動性（即交易的難易程度）也很堪憂。在高盛集團的數據中，美國國債的市場深度也在逼近歷史性的可怕水平。

雖然2020年的交易困局短短幾周就開始緩解，但時過境遷，隨著聯儲會在經濟數據強勁的背景下逐步撤離寬鬆貨幣時代，對於許多華爾街人而言，這個問題今年似乎沒有止境。而這也成為跨資產波動性的泉源。

「市場深度不比2020年3月好多少，」摩根大通策略師Nikolaos Panigirtzoglou在電子郵件中寫道。「這意味著市場在不顯著影響價格的情況下消化相對較大交易指令的能力目前很低。」

這是送給周二逢低吸納者的逆耳忠言。美國股市周二一度上漲1.57%，美國國債回落。


Vanishing Depths | Measure of market liquidity in S&P 500 futures

從美國股票到全球債券再到企業信貸，所有的一切今年都在跌。這反映了市場對聯儲會收緊政策抗通膨最終會損害美國經濟的擔憂。上周，標普500指數距離跌入熊市（累計下跌20%）不到30點的距離，而美股熊市通常是經濟衰退的先兆。

隨著跨資產波動率上升，做市商也變得厭惡風險。其結果是，賣家想要出貨的價格與交易商提供的清算價格差距巨大。

大家都在猜測，是股票和債券的輪動導致了流動性下降，抑或反之？而當他們的回報暴跌時，很多投資者抱怨的都是難以成交的市場。但情況現在看起來是如此糟糕，以至於聯儲會上周警告交易環境惡化所帶來的系統性風險。

東方匯理首席投資官Vincent Mortier對2020年3月的流動性僵局記憶猶新。市場幾乎停滯，公司甚至很難賣出高質量的短期公司債。

「自那次事件以來，我告訴自己，我們需要認真理解債券為何以及何時從有流動性變為無流動性，」Mortier在接受採訪時說。「若是一天，你可以處理這種挑戰，沒有問題。但如果持續一段時間，那就不同了。」

通過新的模型，東方匯理確定市場低迷時期清算一只基金5%資產的成本。根據答案，該公司為每只基金評定壓力狀況，並分配相應的現金緩衝，以彌補贖回損失。

隨著聯儲會的鷹派轉變刺激了市場波動率，全球最大債券市場的流動性問題尤為嚴重。


No Two Ways About It | Treasury futures trading shows diminishing depth

由於金融危機後對風險承擔施加了成本高昂的限制，曾經讓市場保持流動的投資銀行已經消失無蹤。儘管債券市場取得成長，但他們的參與度卻在下降。現在，美國國債市場的最大莊家聯儲會也在縮表撤退。

雖然債券市場狀況與2020年的暴跌相比要好得多，但美國國債交易員越來越難以在較小買賣價差下達成交易。

「市場深度和價格影響指標正在接近疫情衝擊時期的水平，表明相當高的價格無序波動風險，」高盛利率策略師Avisha Thakkar說。「沒有聯儲會作為後備買家，一個副作用是當衝擊確實出現時，市場脆弱的風險更大。」

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